Akciové trhy – bude pokračovat růst, nebo přijde korekce? Ako-investovat.sk .


Akciové trhy nedávno oslavili páté výročí nalezení dna jednoho z největších propadů akciových trhů v důsledku finanční krize. Od 9. března 2009 dokázal americký akciový index S&P 500 narůst o masivních 185% k nedávno dosaženému historickému maximu. Do nového roku trhy vstoupily poměrně optimisticky naladěné po silném roce 2013, ve kterém si tento index připsal zisk téměř 30%. 
 
 
Růst akciového indexu S&P 500 od 9. května 2009: 
 
 
Většina bank na Wall Street vidí akciové indexy na konci roku výše oproti současným úrovním. My však nabádáme k opatrnosti a nevylučujeme korekci v nejbližších měsících. Wall Street se může opět mýlit. Předpoklady od velkých bank pro rok 2014 označovali jako nejhorší aktiva zlato a bezpečné americké vládní dluhopisy. K dnešnímu dni však obě třídy aktiv výkonností překonávají akcie, což příliš nenasvědčuje optimistickému trhu a pozitivnímu ekonomickému výhledu. 
 
 
DŮVODY PRO OPATRNOST
 
 
K opatrnosti nás vede několik faktů a signálů. V první řadě se investoři stali příliš spokojenými, což by vždy mělo naopak vést k opatrnosti na trzích. Od začátku roku jasně přehlížejí nová rizika, které se objevily. V první řadě jde o zvýšené geopolitické riziko spojené s jednáním Ruska a zadruhé finanční rizika vyplývající ze stavu kreditních trhů v Číně. Ani jeden z těchto faktorů nedokázal trhy vážněji zamávat a ty stále koketují s historickými maximy dosaženými v tomto roce. Snad největší dávku oleje do ohně rizik přilévá americká centrální banka FED svým neoblomným postojem pokračovat ve snižování podnětů z předchozích let a začít měnovou politiku utěsňovat už začátkem příštího roku. Ocenění je přitom prakticky nejvyšší právě od období, které předcházelo největší finanční krizi v USA za minimálně 70 let. 
 
 
Právě tento fakt poukazuje na přílišný komfort a spokojenost investorů, na který chceme upozornit. Z dlouhodobého hlediska nadále vidíme akcie jako nejlepší investiční aktivum pro alokaci prostředků navzdory naší zvýšené opatrnosti ohledně jejich krátkodobého až střednědobého výhledu. Světová ekonomika pokračuje v růstu, což plošně zvyšuje ziskovost firem. Myslíme, že tento ekonomický růst může pokračovat i bez podpory centrální banky. Rekordně nízké úrokové sazby zůstanou součástí našich životů déle, než si většina z nás dokáže představit navzdory ohlášení jejich zvyšování příští rok. Právě nízké úroky nadále v dlouhých periodách favorizují akcie, pokud se úročení zásadně nezvýší. 
 
 
KLESAJÍCÍ KONDICE ČÍNSKÉHO TIGRA
 
 
Přesto 5-letá rallye vykazuje některé známky únavy a plošně podceňované vyšší rizika ve světové ekonomice nás vedou k závěru, že korekci v průběhu roku 2014 nelze vyloučit. Jako největší riziko světové ekonomiky pro nadcházející měsíce až roky vidíme možné kreditní bubliny v některých rozvíjejících se zemích, speciálně v Číně. Víckrát jsme zmiňovali strukturální problémy čínského hospodářství. Gro růstu země v uplynulých letech pocházelo z extrémního nárůstu úvěrů, které financovaly masivní investice do infrastruktury, realitního trhu a produkčních kapacit v průmyslu. Množství těchto investic ale zůstává nevýkonných, ale čas splácet dluh přichází. Nadměrné kapacity vedly již k dva roky trvající producentské deflaci, protože široká nabídka tlačí ceny dolů. Peněžní masa se za uplynulých šest let ztrojnásobila, což je tempo expanze čtyřikrát rychlejší než v USA, které veřejně a vědomě intenzivně tiskne dolary . 
 
 
Čínská vláda si je již více než dva roky vědoma těchto rizik a opatrně se snaží zastavit růst kreditních trhů. Zpřísňování regulace vedlo k rozmachu tzv. stínového bankovnictví - poskytování úvěrů mimo bankovní bilance. Tím se situace jen zkomplikovala, neboť detaily stínového bankovnictví nejsou vůbec známé. Nevíme, kdo jsou věřitelé, kdo jsou dlužníci, jaká aktiva dluh financuje a ani celkové objemy takových půjček. Struktura dluhu je špatná - krátkodobý dluh financuje dlouhodobá aktiva, což nutí dlužníky neustále dluh obnovovat. Jednotlivé čínské společnosti jsou úzce provázané a domino bankrot je na spadnutí. Od začátku roku registrujeme v Číně minimálně šest bankrotů dluhu, které doposud tamní trhy v moderní historii nezažily. 
 
 
Na rozdíl od západních zemí má čínská vláda dostatek kapacit sanovat tyto problémy. Disponuje obrovskými státními rezervami a fiskální, ani monetární politika nejsou ani zdaleka vyčerpány. Přesto svět už dnes pociťuje čínské problémy. Země byla hlavním motorem růstu a ozdravení globální ekonomiky v pokrizových letech. Proto se každý její i menší problém promítne do růstu světového hospodářství. Druhá největší ekonomika je velmi nevybalancovaná s nadměrnými kapacitami, navzdory kterým kredit a investice nadále rostou. Riziko prasknutí kreditní bubliny, realitní bubliny, vlny bankrotů a kolapsu finančního systému nikdy nebylo v Číně větší. 
 
 
UKRAJINSKÝ VLIV 
 
 
V oblasti geopolitických rizik poměrně rychle a nečekaně vystoupilo na přední příčku z našeho pohledu Rusko. Stejně si myslíme, že investoři toto riziko nepromítají v plné míře do cen aktiv. Netýká se pouze samotného přímého ostrého konfliktu s Ukrajinou, ale i ostatních souvisejících dopadů. Úplné zmrazení vztahů mezi západem a Ruskem je poslední instancí, kterou si poměrně vágní světový hospodářský růst může přát. Země má významný vliv na komoditní trhy, sankce ovlivní světový obchod a v neposlední řadě dokáže vláda významně ovlivnit forexové trhy, nebo střední Evropu a jiné regiony. 
 
 
Vyostření diplomatického a politického sporu do ekonomické nebo dokonce otevřené války by mělo pro světovou ekonomiku velmi negativní důsledky a to více i pro finanční trhy. Jednání prezidenta Putina se stalo velmi nepředvídatelným a z pohledu světového významu Ukrajina není Gruzií. A jak ukazuje dosavadní vývoj během uplynulých dvou měsíců, nezdá se, že by navzdory určitému viditelnému efektu sankce Putina vystrašili a změnil v jejich důsledku svůj postoj. Právě naopak, situace se dále zhoršuje a máme vážné a objektivní obavy, že nejhorší je teprve před námi. Ceny aktiv však tuto naši obavu nereflektují. 
 
 
POMALÉ OZDRAVOVÁNÍ V EVROPĚ
 
 
Tato rizika se stupňují na pozadí velmi malátného růstu západních ekonomik a snižující se podpory americké centrální banky FED. Evropa naoko díky ECB ekonomiku stabilizovala, ale minimum problémů bylo vyřešeno. Zadlužení zůstává vysoké a nadále roste, domácí agregátní poptávka po poklesech stagnuje. Těžko tento vývoj lze nazývat ozdravením a Evropa zůstává velmi zranitelná v případě nárůstu externích rizik. Navíc riziko dlouhodobé deflace obdobné Japonsku nebylo v eurozóně nikdy vyšší. Podobně USA se stále plně nedokázalo vzpamatovat z uplynulé finanční krize - ekonomika je závislá na pobídkách, nezaměstnanost zůstává pod předkrizovými úrovněmi a tvorba pracovních míst sotva drží krok s růstem populace. Novou slabost vidíme na realitním trhu, který se po náznacích oživení v předchozích letech nedokáže významněji nastartovat a zůstává brzdou expanze amerického hospodářství. 
 
 
REKORDNÍ ZISKOVÉ MARŽE 
 
 
Ziskovost firem je také pro tento rok sporná. Výhledy jsou nadále snižovány a rekordní marže dlouhodobě neudržitelné. Navíc při možném zpomalení růstu světové ekonomiky nelze předpokládat ani silnější expanzi příjmů. Probíhající výsledková sezóna navenek působí opět pozitivně, ale překonávány jsou dosud výrazně snižováná očekávání. Meziroční růst zisků bude minimální kolem 1%, což nedává prostor dalšímu růstu akcií. Expandující ekonomika ne vždy znamená rostoucí ziskovost firem. Hlavní riziko vidíme v historicky nejvyšších ziskových maržích, které dosáhnou v tomto roce úroveň 9,8% (dosavadní rekord je z roku 2007 9,2%). 
 
 
Silně pochybuji, že rentabilita dokáže ještě dále růst. Hlavní důvod rekordních marží je třeba vidět v dlouhodobě nízkých úrokových sazbách, které uměle zvyšují profit. Stejně firmy neznají už několik let rostoucí mzdové náklady kvůli přetrvávající vysoké nezaměstnanosti. Ta však pomalu klesá, což začne vytvářet tlak na vyšší mzdy. Proto nelze předpokládat významnější rostoucí ziskovost firem při rekordních úrovních ziskových marží a velmi vágnímu růstu příjmů (0,6% meziročně za první kvartál). 
 
 
OCENĚNÍ AKCÍ BLÍZKO MAXIMA 
 
 
Silný loňský růst indexů připisujeme hlavně zmizení. nebo stabilizaci významných rizik, jako evropská dluhová krize a hašteření ohledně fiskální politiky v USA (chybějící rozpočet, dluhový strop a zavření vlády apod.). Ocenění tak vystoupilo na nejvyšší úrovně od roku 2007. Index S&P 500 si loni připsal téměř 30%, ale zisky společností v indexu rostly v průměru jen o 7,4%. Jde o významný nepoměr vývoje ocenění, který by měl být varovným signálem pro každého akciového investora. Problémem je, že dnes se významná rizika opět na trhy vracejí, což by se časem mělo promítnout do vyšších požadovaných rizikových přirážek. 
 
 
Jejich zvýšení by mělo pocházet zejména z reakce na řízení FEDu. Překvapuje nás, že trhy na snižování monetárních stimulů v podobě kvantitativního uvolňování zatím reagují minimálně. FED se jeví jednoznačně odhodlaný pobídky ukončit již v tomto roce. Dosavadní historie nám zatím vždy ukázala zvýšenou volatilitu a poklesy po ukončení kvantitativního uvolňování. Těžko přesně vyčíslit, jaký podíl na uplynulé 5leté rallye má tištění peněz a nalévání likvidity na trhy. Určitě však nemalý. Minimálně přes zmíněné sazby a ziskové marže firem a tlačení investorů do rizikových aktiv v důsledku nulového výnosu bezpečných aktiv a peněžního trhu. Myslíme si, že závislosti na penězích FEDu se nikdy nezbavíme a vždy se k nestandardnímu uvolňování bude muset FED časem vrátit. Každopádně momentálně vypadají být centrální bankéři odhodláni ukončit současné kolo, což na pozadí ostatních zmíněných rizik časem investory nenechá klidnými. Dlouhodobým problémem se ale stává i snižující se efekt každého dalšího kola tlačení  ať už na trhy nebo reálnou ekonomiku. 
 
 
VYSOKÁ IPO AKTIVITA 
 
 
Trhy zároveň prokazují víceré signály vrcholů z minulosti. Jedním z nich je vstup nových firem na burzu, tzv. IPO. První tři měsíce roku přinesly nejvyšší počet IPO v USA od roku 2000 (dosud bylo na trh uvedených 85 firem, v celém loňském roce jich bylo 205). Druhým jsou akviziční aktivita. Historicky se největší převzetí, fúze a obchody s firmami vždy děly v letech vyvrcholení trhů. Z 10 největších akvizic a fúzí v historii až pět se událo v letech 1998 až 2001 a tři v letech 2006 až 2007. 
 
 
Od začátku roku registrujeme silnou akviziční aktivitu a minimálně dva obchody, které mají potenciál zařadit se do první desítky: převzetí podílu Vodafonu ve Verizon Wireless firmou Verizon Communications v hodnotě 130 mld.. USD a aktuální nabídku Pfizeru na převzetí společnosti AstraZeneca za zhruba 100 miliard. USD. I bez druhého zmiňovaného obchodu již nyní sektor zdravotnictví dosáhl historický rekord ročního objemu akvizic (více než 140 miliard. dolarů v uzavřených obchodech od začátku roku). 
 
 
EXPANZE HIGH-YIELD DLUHU 
 
 
S tímto faktem a nízkými sazbami souvisí další varovný signál, a to emise spekulativního tzv. HighYield nebo junk dluhu, tedy dluhu s ratingem BB + a horším podle agentury Standard & Poor, ale i obecně emise dluhu jako takového. Podle banky Barclays byl již v tomto roce emitován junk dluh v objemu 156 mld. dolarů, zatímco pouze v celém roce 2007 to bylo 63 mld. dolarů. Firmy s ratingem v investičním pásmu v prvním čtvrtletí emitovaly dluh ve výši 317 mld. dolarů, což je nejvíce od roku 2009. Emise souvisí právě s politikou centrálních bank - extrémně nízkými sazbami a naléváním likvidity na trhy, čehož důsledkem investoři sahají stále více po nižší kvalitě pouze za účelem dosažení nějakého výnosu. 
 
 
Minulý týden přinesl historicky největší emisi dluhu v spekulativním pásmu. Francouzská společnost Numericable, dcera lucemburské společnosti Altice, prodala dluhopisy v objemu 7,9 mld. eur na financování převzetí francouzského operátora SFR od Vivendi, což výrazně překonává dosavadní rekord Sprint Nextel s objemem 6,5 mld. dolarů v loňském roce. Právě high-yield dluhopisy a zmiňované biotechnologie prokazují v současnosti nejvíce známek potenciální bubliny. Co by se s těmito emitenty dělo, kdyby úrokové sazby vzrostly o pár procent a ekonomika zpomalila? 
 
 
TECHNICKÉ UKAZATELE NAZNAČUJÍ MOŽNÝ OBRAT TRENDU 
 
 
Pokud trhy ještě nejsou plně závislé na jednání centrálních bank, postupem času se (ne)vědomě stále více nimi stávají právě svým jednáním. Únavu rallye prokazují i víceré technické indikátory. Březen a duben jsou velmi slabými měsíci malých a růstových společností, což nakonec pocítila i naše strategie Momentum+. Indexy malých společností byly vždy indikátorem širšího vývoje ekonomiky a následně i ostatních trhů. 
 
 
Zatímco změna indexu S&P 500 od začátku roku stojí na +0,8%, indexu malých společností Russell 2000 na -3,5% a indexu technologických společností Nasdaq Composite na -2,4%. Index S&P 500 od tohoto ročního vrcholu poklesl k pátku 25.4. -1,45%, Zatímco Russell 2000 -7% a Nasdaq - 6,5%. Rovněž velmi pozitivní výkonnost amerických vládních dluhopisů nesvědčí o síle ekonomiky v příštích měsících. Tyto třídy aktiv vždy byly lídry citlivějšími na vývoj ekonomiky. Stejně tak počet nových maxim jednotlivých akcií v tomto roce výrazně poklesl navzdory tomu, že širší indexy dosáhly nových historických maxim (oproti minulému roku je v průměru poloviční až třetinový). Cílem této zprávy není doporučení na prodej akcií a rizikových aktiv, i když příliš optimisticky nezní. 
 
 
ZÁVĚRY 
 
 
Tímto komentářem chceme investory upozornit na narůstající rizika, která nejsou zatím promítány do cen aktiv, i když s vysokou pravděpodobností mohou být v příštích měsících. Chceme upozornit na přehnaný optimismus, který investoři svým chováním prokazují. A zároveň upozornit na rostoucí indikátory, které byly v minulosti předzvěstí nebo základem bublin a následných poklesů trhů. Dnes se už húře hledají aktiva, jejichž hodnota by byla atraktivní a potenciál vysoký. Přesto si myslíme, že stále jde jen o začínající signály možných problémů a trhy mají potenciál podívat se ještě výše. 
 
 
Výraznějšímu poklesu trhů vždy předcházelo výraznější utěsnění monetární politiky reprezentované hlavně zvýšením sazeb, které minimálně nejbližší rok nehrozí. Nízké úroky nadále favorizují akcie. Chceme jen nabádat k opatrnosti a upozornit na to, že v průběhu roku 2014 nelze vyloučit korekci. Stejně na podceňování rizik plynoucích z čínských finančních trhů a řízení Ruska. Zároveň na fakt, že indexy po dvou velmi silných letech těžko dokáží zopakovat předchozí výkonnost v těchto podmínkách. Vrcholy a dna se nikdy nedají přesně označit a nikdy se o to ani nebudeme pokoušet. Řídíme se fundamenty a ty nás dnes upozorňují, že situace se mění. Ale každá volatilita, pokud se správně pojme, znamená hlavně příležitosti. 
 
 
Radoslav Kasík, portfólio manažér Across Private Investments
Jméno:
E-mail
(nebude zveřejněný):
Komentář:
Antispam:
Počet dnů v roce:


Okomentuj článek

Související články

Dlouhodobé investování - historické výnosy

wednesday
06.03.2013
Investice | Magazín

Dlouhodobé investování - akciová prémie

tuesday
05.03.2013
Investice | Magazín

Dlouhodobé investice do akcií

sunday
08.04.2012
Akcie | Martin Baláž

Nejnovější články

Stane se Tiffany & Co opět akciovým šperkem?

wednesday
20.04.2016
Akcie | Sven Subotič

Analýza akcie Ford: Nízká valuace a značný potenciál

thursday
14.04.2016
Investice | Sven Subotič

Analýza společnosti Maersk: Největší kontejnerový přepravce na světě

wednesday
30.03.2016
Investice | Sven Subotič

Klub záporných sazeb: Proč uvolňování měnové politiky funguje jen někde?

monday
21.03.2016
Trhy a makro | Sven Subotič

Tištěná média v kurzu? Světovým odbytištěm se stane Indie

tuesday
15.03.2016
Investice | Sven Subotič





Další články této kategorie

Finanční kalkulačka

Vklad: €/měs.
Úrok: % p.a./rok
Období: rok(ů)