Michael Sonenshine - Jak analyzovat High-yield dluhopisy Ako-investovat.sk .


Minulý článek se věnoval první části přednášky, v tomto článku přinášíme zajímavé postřehy z druhé části přednášky Michaela Sonenshinea. Zajímavý způsob, jak se na společnost dívat, je porovnávat ji s lodí. Každá loď potřebuje lodní šroub a přítěž. Šroub pohání loď dopředu a přítěž ji stabilizuje.

Podobně by to mělo fungovat i ve firmě. To, co společnost pohání kupředu, je růst tržeb. Stabilitu firmě dodávají vyrovnané tržby. Pokud firma neroste rychlým tempem (např. společnosti s velkou tržní kapitalizací), pak jsou stabilní držby dobrým znamením.

 

 

Podstatné je rovněž porovnávat fixní a variabilní náklady. V případě, že má nějaká firma velké fixní náklady v poměru k variabilním, má méně prostoru pro chybu. Dále je u firem s vysokými variabilními náklady nebezpečné, když mají velké zadlužení, protože to představuje další fixní náklady. V situaci, kdy začnou klesat tržby, ocitne se společnost ve velkých obtížích.

 

Jako příklad uvedl železniční společnost. Variabilní náklady jsou například ceny elektřiny – když vlak stojí, za elektřinu se neplatí. Ale jakmile už vlak jede, je cena elektřiny fixní náklad, nehledě na to, jestli je ve vlaku 100, nebo 300 lidí. Stejné je to s posádkou, která jako zaměstnanci v kterékoli jiné firmě představuje variabilní náklad. Když je vlak na cestě, je steward fixní náklad, protože nezáleží na tom, jestli obslouží 100, nebo 300 lidí.

 

Poměrové ukazatele

Na kresleném grafu přednášející ukazoval, podle kterých měřítek porovnávat firmy. Debt/EBITDA (Dluh/Zisk před úroky, zdaněním a odpisy) a EBITDA/Interest (Zisk před úroky, zdaněním a odpisy/Úroky). Čím nižší je poměr Dluh/EBITDA a čím vyšší je poměr EBITDA/Úroky, tím lépe. V případě nízkého poměru dluhu k EBITDě společnost rychleji splatí svůj dluh a v případě vysokého poměru EBITDA/Úroky společnost generuje více dolarů v poměru ke každému dolaru úroků.

 

Na vertikální ose lze modelovat spread výnosů korporátních dluhopisů vůči státním dluhopisům či jakékoli jiné měřítko výnosu. Pokud jako měřítko rizikovosti uvažujeme Dluh/EBITDA, poté by vztah mezi rizikem a výnosem měl být víceméně lineární a pozitivní. To znamená, že za každou dodatečnou jednotku rizika bychom měli obdržet vyšší výnos. V případě, kdy se nějaká společnost nachází pod křivkou spojující výnos a riziko, potom za danou jednotku rizika dostáváme nižší výnos, než bychom měli dostat. V opačném případě, kdy se společnost nachází nad křivkou výnos-riziko, dostáváme za podstupované riziko vyšší výnos, než by se dalo očekávat.

 

Prodej dluhopisů

Jakých dluhopisů se zbavovat? Takových, jejichž kvalita pravděpodobně poklesne, protože společnost přestane být schopna generovat rostoucí tržby a ztratí schopnost vydělávat. Dále není vhodné držet dluhopisy, které neposkytují dostatečný výnos vzhledem k riziku, případně ty, u nichž hrozí riziko vysoké ztráty. Kandidátem na short jsou i společnosti, jejichž dluhopis nepředstavuje dobrou „relative value“ v porovnání s ostatními příležitostmi na trhu (společnost se nachází pod křivkou výnos-riziko). Short dluhopisu rovněž může sloužit k zajištění dlouhých pozic.

 

Michael Sonenshine vzpomněl mnoho manažerů hedžových fondů, kteří často vstupují long do pozic v korporátních dluhopisech a short ve státních dluhopisech. Jejich výnos pak činí rozdíl mezi výnosy těchto dvou typů bondů. V situacích, kdy začne být trh příliš rizikový, začnou se lidé zbavovat korporátních dluhopisů a začnou nakupovat státní dluhopisy. Kvůli tomuto chování pak fondy ztrácejí jak na long, tak i na short pozici.

 

Řešením je přesunout se od dluhopisů s delší splatností k dluhopisům s kratší splatností, protože kratší dluhopisy nejsou tolik náchylné ke změnám úrokových sazeb. Sonenshine zmiňuje jeden zajímavý fenomén, který dnes nastává. Investoři se tak intenzivně ženou za výnosem, že kupují korporátní dluhopisy s delší dobou splatnosti, které vynášejí velmi málo nad výnos státních dluhopisů. Takové chování je podle jeho slov recept na katastrofu.

 

Přednášející zakončil své vyprávění případem CETV. V současné době klesají výnosy z reklamy a jediným způsobem, jak výnosy zvýšit, je mít více televizních kanálů. Proto CETV neprovozuje jen TV Nova, ale i Nova Cinema, Nova Sport. Podobná situace funguje i v případě TV Prima… Problém spočívá v tom, že výnosy jsou nyní více rozprostřeny, ale náklady na provozování tří stanic jsou mnohem vyšší než náklady na provoz jediné stanice. Z finančního hlediska je pro CETV komplikací poměr EBITDA/Úroky na úrovni 0,11, neboli, na jeden dolar EBITDy připadá 9 dolarů úroku, který společnost musí splácet. Přesto se dluhopisy CETV obchodují za velmi nízký výnos. Investoři pravděpodobně oceňují, že CETV je vlastněna mnohem větší a úspěšnější společností Time Warner. Sonenshine ilustruje situaci na vztahu matky a dcery.

 

Nebezpečí pro dluhopisy spočívá v situaci, kdy by se Time Warner (matka) přestalo dařit. V té chvíli by se chtěl Time Warner problematické CETV (dcera) zbavit a dluhopisy by najednou ztratily mnoho ze své hodnoty. Matka by najednou byla cizí společnost a dcera by přišla o svou ochranu. Proto je nutné být obezřetný a nekupovat dluhopisy slabší „dcery“ jen kvůli silné „matce“.

Jméno:
E-mail
(nebude zveřejněný):
Komentář:
Antispam:
Počet dnů v roce:



Okomentuj článek Galéria (1)

Související články

Michael Sonenshine – High-yield dluhopisy jsou lepší než akcie

wednesday
24.04.2013
Dluhopisy | Josef Pohorský | VIDEO

Nejnovější články

Stane se Tiffany & Co opět akciovým šperkem?

wednesday
20.04.2016
Akcie | Sven Subotič

Analýza akcie Ford: Nízká valuace a značný potenciál

thursday
14.04.2016
Investice | Sven Subotič

Analýza společnosti Maersk: Největší kontejnerový přepravce na světě

wednesday
30.03.2016
Investice | Sven Subotič

Klub záporných sazeb: Proč uvolňování měnové politiky funguje jen někde?

monday
21.03.2016
Trhy a makro | Sven Subotič

Tištěná média v kurzu? Světovým odbytištěm se stane Indie

tuesday
15.03.2016
Investice | Sven Subotič





Další články této kategorie

Finanční kalkulačka

Vklad: €/měs.
Úrok: % p.a./rok
Období: rok(ů)