Talvivaara - analýza finské těžební společnosti Ako-investovat.sk .


Na loňském setkání ako-investovat.sk na Oravě, vzpomněl ve své přednášce Kamil Slížek i společnost Talvivaara. Její akcie se spolu s celým trhem v létě tohoto roku propadly. Momentálně se obchoduje na úrovních nižších než před rokem. Je to dobrá investiční příležitost? Nečeká mladé těžební firmy podobný osud, jako v roce 2008, kdy jim vyschlo financování?

Talvivaara je finská společnost, která se zabývá těžbou nerostných surovin, hlavně niklu a zinku, přičemž využívá novou nízkonákladovou technologii těžby. Tržby z těžby niklu aktuálně představují cca 90 % tržeb společnosti. Po dosažení plné kapacity (plánováno na konec roku 2012) se očekává pokles podílu tržeb z niklu na celkových tržbách na 75 % a růst podílu těžby zinku.

Cena akcií Talvivaara

Finanční analýza (založené na zprávě H1 2011)

Incomestatement:

Růst tržeb oproti minulému roku přinesl s sebou efekt "economies of scale", díky kterému meziročně výrazně vzrostla operating margin - z 0,05 % na 10,4 %. Díky vyplacení starých úvěrů v 2. polovině roku 2010 a jejich refinancování prostřednictvím dluhopisů výrazně klesly úrokové náklady společnosti. V 1H 2011 tak společnost poprvé vykázala čistý zisk. Společnost přitom vyprodukovala jen zhruba osminu produkce, kterou plánuje dosáhnout koncem roku 2012 při plném využití produkčních kapacit.

Balancesheet:

Net working capital společnosti dosáhl v polovině roku 2011 výšku 200 milionů eur, což představuje mírný pokles od prosince (240 mil. eur). NWC klesá už delší dobu, zřejmě kvůli budování nových kapacit a investicím (přesun krátkodobých aktiv do dlouhodobých). Objem zásob se spolu s rostoucím objemem byznysu zvyšuje. Pohledávky i objem peněžních prostředků podléhá ve výrazné míře sezónním výkyvům. Likviditní pozice je aktuálně v 1H 11 poměrně slabá (quickratio 0.6 - avšak lepší než průměr industry 0,4), avšak společnost má v případě potřeby k dispozici 100 milionovou úvěrovou linku, ze které může čerpat do roku 2013. Společnost je však výrazně více zadlužená, než je průměr v odvětví.

Cashflow:

Cashflow z operativní činnosti za první pololetí 2011 se dostal do červených čísel hlavně díky výraznému nárůstu objemu zásob a pohledávek, který přirozeně souvisí se zvyšováním objemu produkce. Negativní efekt měly i ztráty na finančních nástrojích. Přesto se jedná o výrazné zlepšení vůči období před rokem. V rámci investičních aktivit byl nejvýraznější dopad koupí podílu v dceřiné společnosti. Naopak, investice do vybavení i tento půlrok klesaly. V rámci CF z finanční činnosti se tento půlrok nevyskytly závažnější transakce (před rokem byl CFF vysoký kvůli emisi dluhopisů). Celkový CF za pololetí byl tak výrazně záporný a přispěl k vysokému poklesu hladiny peněžních prostředků.

Hlavní rizika

Riziko protistrany:

Společnost je závislá na 2 velkých odběratelích, kteří od ní odkupují až 90 % produkce. Jsou jimi společnosti Norilsknickel (nikl a kobalt) a Nyrstar (zinek). Se společnostmi jsou uzavřeny dlouhodobé kontrakty na několik let dopředu. Obě společnosti jsou však zatím v dobré finanční kondici. Rizikem však mohou být výpadky tržeb v důsledku odstávek, respektive poruch u dodavatele, jak se to stalo například ve 2. kvartálu 2011 s Norilsknickel.

Tržní riziko:

Hlavními zdroji tržního rizika pro firmu je vývoj cen niklu a vývoj kurzu EUR / USD. Firma od roku 2010 přijala rozhodnutí neudržet se vůči expozici při niklu. Naopak v případě zinku jsou součástí kontraktu minimální odkupní ceny za tuto komoditu, takže tržní riziko je při této komoditě značně limitované. Kurz EUR / USD výrazně ovlivňuje výsledky společnosti, protože nikl je obchodován v USD, zatímco společnost účtuje a hradí náklady v EUR. Management firmy provádí hedging kurzu EUR / USD nepravidelně na základě vlastního rozhodnutí.

Likviditní riziko:

Likviditní situace je u začínajících těžebních společností tradičním problémem. Výrazně klesající kapitálové výdaje (CAPEX) u Talvivaariv posledních kvartálech naznačují, že většina těžebních zařízení je zřejmě již dokončena. V případě výraznějšího poklesu cen komodit - náš pesimistický scénář (viz níže) - by však společnost zřejmě nevydržela bez dalšího navyšování dluhu. Společnost měla v 1H 11 poměrně nízkou zásobu hotovosti, avšak disponuje úvěrovou linkou v hodnotě 100 milionů eur, kterou zatím nečerpala (platnost do června 2013, není známo, jaké covenanty obsahuje). Rizikem mohou být konvertibilní dluhopisy v hodnotě 225 milionů EUR, které Talvivaara vydala v roce 2010 a které jsou splatné v roce 2015. V případě negativního vývoje by tedy společnost musela tyto závazky rolovat do budoucna prostřednictvím další emise nebo úvěru. V případě pozitivního vývoje budou tyto dluhopisy konvertovány, a tedy budou ředit stávající akcie.

Scénáře možného vývoje

Metodologie

Na scénáře možného vývoje situace ve firmě pro účely likvidity rizika se můžeme podívat v tabulkách níže. Tržby jsou simulované při plánované kapacitě (nikl 90 000, zinek 50 000 - ostatní kovy nebereme v úvahu, kvůli již marginálnímu podílu na celkových tržbách), jejíž dosažení je plánováno koncem roku 2012. K určení nákladů používáme 2 metody (obě vycházejí z reportu za první pololetí 2011 - což je poměrně konzervativní, protože reálné náklady budou díky efektu "economies of scale" při vyšší produkci výrazně nižší ). K určení samotné velikosti nákladů používáme dvě metody - první se dívá na celkové náklady jako fixní procento z tržeb (metoda "cost per dollarofrevenue") a druhá je založena na průměrných nákladech na 1 tunu produkce (metoda "cost per tonne"). Obě metody uvažují s tím, že veškeré náklady jsou variabilní (přístup v německy mluvících zemích známý jako "Vollkostenrechnung"), což je opět velmi konzervativní přístup - reálné výsledky tak budou pravděpodobně lepší než projekce. Scénář je dělaný na 1 rok, protože jeho cílem je otestovat, zda firma dokáže z hlediska likvidity vydržet případný příchod 1 krizového roku.

Scénáře

Počítáme se dvěma scénáři: první optimističtější - provoz při plné kapacitě, ceny komodit a kurz EUR / USD zůstanou na dnešních úrovních. Druhý, pesimističtější, scénář počítá také s plnou plánovanou kapacitou, přičemž ceny komodit jsou na Lehmanovských minimech a EUR / USD je také na post-Lehman low. EUR / USD a komodity jsou v posledních letech vysoce pozitivně korelovány, takže efekty změn jejich kotací se částečně vybalancují.

Závěr

Podle výsledků by Talvivaara mohla mít z hlediska likvidity problém s jedním krizovým rokem tak, jak následoval po pádu Lehman Brothers. Maximální ztráta při nejpesimističtějším případě v simulaci dosáhla 159 milionů eur. Firma má však aktuálně (1H 2011) na svých peněžních účtech 30 milionů eur, přičemž má k dispozici i úvěrovou linku v hodnotě 100 milionů eur. V případě alergického scénáře by tak musela získávat dodatečné zdroje na trhu - rozdíl však není tak vysoký, aby společnost nedokázala tyto prostředky získat. Navíc, použitá metodologie je velmi konzervativní, takže reálně dosažená ztráta by téměř jistě byla nižší. Rizikem by však bylo hlavně, pokud by taková situace nastala v roce 2015, kdy jsou splatné dluhopisy vydané firmou - v takovém případě by zřejmě Talvivaara musela hledat způsoby, jak dluh překlenout. Nejvýraznějšími riziky tak z našeho pohledu zůstávají spíše technologická rizika (funkčnost technologie apod.), Které však dokáží ohodnotit pouze odborníci z daného sektoru.

Optimistický scénář, provoz při plné kapacitě, ceny komodit a kurz EUR / USD zůstanou na dnešních úrovních:



Pesimistický scénář, počítá také s plnou plánovanou kapacitou, přičemž ceny komodit jsou na Lehmanovských minimech a EUR / USD je také na post-Lehman low:

Popis jednotlivých polí použitých v přiloženém souboru

Nikl full cap. Target - roční produkce niklu při plné kapacitě v tunách

Zinek full cap. Target - roční produkce zinku při plné kapacitě v tunách

Nickelprice / tun now USD - spotová cena niklu za tunu v době psaní analýzy

Zincprice / tun now USD - spotová cena zinku za tunu v době psaní analýzy

EUR / USD now - spotový kurz EUR / USD v době psaní analýzy

Market cap jun. 11 - tržní kapitalizace společnosti k 11. červnu 2011 - datum výroční zprávy

full-capannualrevenuewithcurrentprices USD - tržby společnosti při plné kapacitě v USD

Expectedrevenues in CZK - tržby přepočtené na eura

Expectedcosts / conservative / - očekávané náklady při daném objemu produkce / náš odhad /

Exp. Profit - očekávaný zisk / ztráta

Expected P / E - očekávané "forward P / E" - tj. očekávané tržby za plné kapacity děleno současná tržní kapitalizace. Čím nižší, tím lépe pro investora.

Tento článek napsal pro ako-investovat.sk Martin Baláž 14.9.2011

Jméno:
E-mail
(nebude zveřejněný):
Komentář:
Antispam:
Počet dnů v roce:



Okomentuj článek Galéria (3)

Nejnovější články

Stane se Tiffany & Co opět akciovým šperkem?

wednesday
20.04.2016
Akcie | Sven Subotič

Analýza akcie Ford: Nízká valuace a značný potenciál

thursday
14.04.2016
Investice | Sven Subotič

Analýza společnosti Maersk: Největší kontejnerový přepravce na světě

wednesday
30.03.2016
Investice | Sven Subotič

Klub záporných sazeb: Proč uvolňování měnové politiky funguje jen někde?

monday
21.03.2016
Trhy a makro | Sven Subotič

Tištěná média v kurzu? Světovým odbytištěm se stane Indie

tuesday
15.03.2016
Investice | Sven Subotič





Další články této kategorie

Finanční kalkulačka

Vklad: €/měs.
Úrok: % p.a./rok
Období: rok(ů)